汇利资本 3季报大盘点：反内卷之下，光伏行业真的触底反弹了吗？

文 | 赶碳号科技汇利资本

3季报收官！

赶碳号对光伏企业主要财务指标进行了梳理。整体来看，今年第三季度光伏企业的经营状况明显好转：企业普遍减亏，硅料、硅片2个环节有几家企业实现了扭亏。

这可以理解为”反内卷“行动取得初步成效，光伏行业出现反弹端倪，也可以理解为光伏企业走到今天，再也亏不起了，所有企业都在千方百计自救。

光伏洗牌历经一年半，仍然没有批量的企业倒闭，也没有规模以上企业暴雷。你们认为，如果没有企业破产、产能出清，光伏洗牌能结束吗？

或许，我们对光伏仍须保持冷静与客观，小心和谨慎。第三季度企业减亏，并不能代表光伏行业就完全走出了低谷。毕竟，当我们回望历史时会发现，倒在黎明前的例子比比皆是。

业绩改善的根源，是硅料涨价？

同在光伏行业，不同环节的企业日子是天下地下。逆变器企业的业绩普遍不错，特别是龙头老大阳光电源，业绩依旧炸裂。这可以参看赶碳号前文《昨夜，阳光电源如何凭一己之力震撼了整个行业？》。

光伏主产业链、辅材行业普遍悲悲惨惨戚戚。当然，这里面也有几家赚钱的：依靠美国、依靠储能的阿特斯；依靠印度尼西亚产能的横店东磁……

他们的成功，其他企业能复制吗？

这个真不好说。一是自身规模体量和现实条件问题，二是有没有必要复制、学习的问题。特别是，要不要像横店东磁那样借助印度尼西亚通道，实现对美国出口。横店东磁这种可能会涉及“贸易洗澡”的商业模式，还能坚持多久呢？当然，这方面的先行者当属博达新能，这是中小企业的优势所在。

其实，真正的头部企业只能在红海里“卷”别人或者被“卷”。

可喜的是“反内卷”卓有成效。今年2季度受益于硅料价格上涨汇利资本，硅料、硅片环节已经扭亏。

在今年第三季度，协鑫科技、大全能源实现扭亏，若不是受电池业务拖累，通威股份应该是盈利最多的企业。

硅片环节也普遍盈利，双良节能、弘元绿能双双扭亏。其中，弘元绿能2025年第三季度实现单季主营收入24.56亿元，同比上升85.5%，前三季度实现净利润2.35亿元。据说尚未上市、精细化运营的高景太阳能，利润也相当不错。

其实，对于硅片企业来说，最大的利润来源或许不是硅片的加工费，而是硅料差价——有没有在今年硅料每吨3万多的时候囤积足够多的硅料。

这一推论当然也适用于一体化企业，这也是某些一体化企业业绩改善的重要原因。业绩的助力，有的企业没有体现在3季报，或许会在年报中会有所体现。

来自wind; 单位：亿元

前些天赶碳号说过，现在光伏市场的整体格局是：硅料吃肉，硅片喝汤，电池和组件连骨头也没得啃。

现在整个行业都在期待组件涨价，大家都赚钱。若是让全产业链都赚钱了，估计整个行业就走出了困境。否则硅料价格上涨恐怕也难以持续。

光伏行业若由供需失衡走向供需平衡，要么减少供给，要么增加需求，要么两头都努力。

通过硅料收储的方式可以控制住硅料产能，减少整个市场供应，那么需求端呢？

现在只有美国是高毛利市场，但是几乎已经向中国光伏企业关上了大门。其他海外市场呈现明显的“内卷外化”的情况，并不赚钱。

此处插一句，据赶碳号了解现在低价出口、低于成本价出口的问题已经得到有关部门的重视，据说已就出口价格进行指导。明年年初，国家有望针对出口退税、出口限价等出台新的政策。

国外市场短期内没戏，那么现在还能向国内市场、向大型地面电站要需求吗？

现在市场中有两种观点：一是希望国家新增光伏大基地项目汇利资本，五大六小增加集采量，提高集采单价，拯救陷入危机的光伏行业；另外一种观点是希望在光伏市场洗牌完成后，国内市场再释放需求，否则在过量供应的情况下，需求放量，组件价格非但涨不动，而且会导致那些该死不死的产能看到新的希望，永远也死不了。

你会认同哪种观点呢？国内需求的释放时间，或也将直接改变光伏洗牌的节奏。

总之，组件不提价、不赚钱，光伏行业不能轻言走出困境。

不过，赶碳号在交流中发现，有些企业依旧乐观。今年四季度或是明年上半年，还将会有一部分企业实现扭亏。

负债率普遍攀升，警惕银行断贷！

倒在黎明前，不是危言耸听。咱们还是要关注企业的生存质量，特别是资金链问题。

现在至少有20家企业的资产负债率超过70%，且多数企业的负债率仍然在上升。一般情况下，我们把70%作为警戒线。

这次在评估偿债能力时，赶碳号引入了长期资本负债率（企业长期负债占长期资本的比率）。在同等负债的情况下，长期负债多一些，短期的偿债压力也会小一点。

企业的负债率究竟有多高，粉丝可以看下面相关统计表格。客观说，龙头企业、一体化企业压力普遍很大。

赶碳号重点提三家公司：

（1）爱旭股份的负债率有所下降，这主要是由于在今年9月通过定增的方式融到了35亿元。爱旭股份能够实现再融资，有BC差异化路线的助力，也有运气在里面。近日，协鑫集成42亿元再融资突然终止，估计晶澳科技的H股发行计划，恐也难通过港交所聆讯。现在，光伏企业的每笔再融资都是续命钱，救命钱。

若是没有资本市场输血，企业想要度过寒冬，就只能靠自己了。据说，包括晶澳科技在内，一些头部企业正在变卖体外资产，回笼现金。

现在最令人担忧的是银行会断贷。特别是对于那些短期负债多的企业，银行若断贷，企业马上就会陷入流动性危机。“开源节流”，融资、省钱仍然是企业的重点工作。

（2）低负债率的典型代表当属大全能源，其常年的负债率在10%，赶碳号就不再赘述了。今天要重点提及的是辅材企业福斯特，负债率也不到20%。在现在的市场环境下，虽然业绩也有大幅下降，但是仍然实现了扣非净利润6.3亿元。同行胶膜企业今年前3季度全部亏损。这不得不令人佩服福斯特经营之稳健。这家公司的固定资产在光伏的好时光早就计提完了，现在根本就没什么折旧费用。

（3）设备企业奥特维，资产负债率竟然高达72.78%。光伏主材行业产能的投资成本高，企业都是重资产运营；而设备企业生产的弹性较大，负债率一般不会这么高。同行设备企业晶盛机电、捷佳伟创、拉普拉斯、迈为股份的资产负债率分别是33.57%、50.10%、约23.45%、63.92%。奥特维是怎么把负债搞上去的，以后抽时间专门研究。

设备企业防范流动性风险，主要的工作仍然是讨账，打官司。

因为现在的市场环境下，几乎没有新建产能。据说，现在新建产能甚至技术改造升级都会受到“反内卷”相关组织的管控。所以，设备企业也难有新增订单。唯一的增量，或许就是BC、HJT设备了。

若要度过漫漫寒冬，造血能力依然是最重要的。从财报中可以明确感觉到，第三季度企业的经营性现金流明显改善。这一方面可能是企业通过供应链金融做了一些调剂、管理，挤占上下游的钱，另外一方面就是企业比以往更加重视回款。

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尾声

企业能盈利、有正向现金流，自然可以活更久一些。

一位光伏企业负责人告诉赶碳号，按目前这个趋势再持续两三个季度，应该就有企业、甚至是头部企业出现债务违约。当然，每家企业都有每家企业的情况，总体来看多数企业在手货币相对充足。当然，在手现金充盈的原因，是大量的“应付账款及应付票据”，而非现金。现在的光伏产业链，一环出了问题，可能就会环环出问题。

产能迟迟不能出清，估计有关部门也着急。

组件价格没涨起来的结果就是拼命亏本出货回笼现金，这本身会导致企业财务状况更加恶化。这个死亡螺旋如果走不出来，光伏资产会越来越贬值。有人表示，不排除有关方面会要求银行清理光伏负债，同时豁免地方政府在过去产业招商过程中的责任。这样，银行收紧贷款，地方政府也不用担心光伏企业出险会影响到KPI，也许就会有大量光伏产能出清了。

补充说明一点，研发费用不属于三费，赶碳号统计数据时特别加了进来了，意外发现：天合光能的研发费用是最高的。特变电工的研发费用，大部分不是光伏，阳光电源则属于逆变器行业。

很多天合人提到过一段历史：2012年光伏行业遭遇寒冬，全行业亏损，很多人建议高纪凡砍掉研发投入，他坚持“什么费用都可以砍，就是不能砍研发投入”。2012年技术创新帮助天合光能走出行业低谷。在今天的行情下，还能这么大力度支持研发，实属不易。

这一轮光伏洗牌，像天合光能这样的技术创新者、技术投入者，应该得到鼓励、支持和眷顾。